2017-2018年全球系统性风险与机遇展望：掌控“灰犀牛”与“黑天鹅”打闹的世界_西南财经大学全球金融战略实验室，北京睿信科信息科技有限公司_9787509342459

　　本书通过分析目前国际组织和主要国家研究与掌控系统性风险的现状，总结了当前全球系统性风险监管的进展与缺陷，探讨了全球系统性风险的根源与内在逻辑，讨论了建立全球金融稳定与系统性风险管理的意义和内涵，说明了编制全球系统性风险指标的五大价格体系维度，在此基础上建立了全球系统性风险指数、以一带一路区域为例说明了区域系统性风险指数、国别系统性风险指数和全球金融行业系统性风险指数等全球系统性风险指数体系的编制方法，描述了全球系统性风险与一带一路区域系统性风险的趋势、主要国家系统性风险趋势和全球金融行业系统性风险趋势。不管是灰犀牛也好，还是黑天鹅也好，都是真实世界中的一部分，用系统性思维来看待，现实的世界就是灰犀牛与黑天鹅在其中打闹的世界，但两者也仅仅是现实世界的一部分，需要系统地把握。从这个角度出发，该报告讨论了全球经济与全球金融市场的趋势，讨论了以去全球化为标志的重大潜在系统性风险，包括新任美国总统特朗普逆全球化新政所带来的挑战，美国退出TPP，俄乌之争，英国脱欧，欧盟动荡，中东局势复杂化，东南亚与南亚和南海问题的凸显以及拉丁美洲民粹主义的兴起等全球经济和地缘政治层出不穷的问题，其实灰犀牛与黑天鹅早已在其中了。

　　风险本身是一种可能带来损失的不确定性。任何系统都可能存在着风险，危及系统稳定与生存的风险，都可称之为系统性风险。正如2008年全球金融风暴给我们的启示，全球系统性风险是现实存在的，在某些时刻可能会突然爆发，并且带来巨大损失。如何在国际组织、各国政府和学者们实践和研究的基础上，探索建立全球系统性风险指数体系，为全球监测、管理系统性风险，为机构和企业掌控全球系统性风险与机遇提供一定的基础，是我们进行大胆研究尝试的初衷。如果能站得住脚，实践上有用，可以形成独立的话语体系，则是一种奢望和追求。

　　一、灰犀牛、黑天鹅与混沌理论

　　动物们比较忙。继蝴蝶之后，黑天鹅来了，灰犀牛也横空出世了。在感谢概念创造者们良好的具象能力的同时，认真思考真实世界里这些概念代表的存在和相互关系，十分必要。为什么会在全球系统性风险报告中谈这个问题，原因很简单，这涉及对全球系统性风险的根本看法。

　　(一)黑天鹅与灰犀牛：两种危机表象

　　纳西姆·尼古拉斯·塔勒布(Nassim Nicholas Taleb)，一生专注于研究运气、不确定性、概率和知识。他既是文学随笔家，又是经验主义者，又是理智的数理证券交易员，现担任纽约大学理工学院金融工程系教授。他2007年出版的《黑天鹅：如何应对不可预知的未来》一书，提出了黑天鹅现象。[　[美]纳西姆·尼古拉斯·塔勒布著，刘宁万丹、刘宁译，《黑天鹅：如何应对不可预知的未来》，2008年5月，中信出版社。

　　]17世纪之前，人们从来没有想到过世界上除了白天鹅还有其他什么颜色的天鹅，直到澳大利亚发现黑天鹅，人们认识天鹅的视野才打开。其实，在许多方面，人们过去认识的规律和判断都被证明是错误和片面的。可惜的是，在金融市场，人们总是相信有规律可以遵循，因而学者们不懈地努力去构建各种模型以追求利益。2007年次贷危机之后，华尔街的投资银行开始对VaR模型进行反思，如果可以构建一个模型来预测未来波动范围的话，其实无异于构建了一台合法的印钞机，可以源源不断地从市场上赚取交易利润。而这台印钞机稍加改进就可以成为一台物理学上的永动机，这两台机器可以一劳永逸地解决人类关于财富和能源的问题。人类制造永动机的努力早就被证明是徒劳的，一劳永逸地解决财富和能源问题，显然更不可能。黑天鹅事件指的是非常难以预测，且不寻常的事件，通常会引起市场连锁负面反应甚至颠覆。用数学语言讲，即小概率随机事件真的发生并产生了重大负面冲击，如9·11事件、泰坦尼克号的沉没、全球金融风暴等。黑天鹅事件有三个特点：一是意外性;二是重大影响;三是人们事后为它的发生编造理由，并且或多或少认为它是可解释和可预测的。但从黑天鹅事件产生的逻辑来看，世界是不可预测的，你不知道的事比你知道的事更有意义。当然，你不知道的事也比你知道得多。

　　米歇尔·渥克声称自己的《灰犀牛：如何应对大概率危机》一书并不是要反对黑天鹅，而是对其理论的一种补充。[　[美]米歇尔·渥克著，王丽云译，《灰犀牛：如何应对大概率危机》，2017年2月，中信出版社。

　　]该书以灰犀牛比喻大概率且影响巨大的潜在危机。相对于黑天鹅事件的难以预见性和偶发性，灰犀牛事件不是随机突发事件，而是在一系列警示信号和迹象之后出现的大概率事件。例如：2008年美国房地产泡沫集中爆发以及在此之前的诸多泡沫破裂;飓风卡特里娜和桑迪以及其他自然灾害后的毁灭性余波;颠覆了传统媒体的现实数码技术;大桥坍塌和摇摇欲坠的城市基础设施;苏联的解体和中东地区的混乱，在事前均出现过明显的迹象。人们应对灰犀牛的反应通常有五个阶段：第一个阶段是否认;第二个阶段是混日子，想办法把问题推给将来;第三个阶段是判断性阶段，对于到底该做什么争吵不休;第四个阶段是惊恐阶段;第五个阶段是行动阶段或崩溃阶段。

　　在2017年中央金融工作会议后，《人民日报》在7月17日头版刊发的评论员文章《有效防范金融风险》中提到，防范化解金融风险，需要增强忧患意识……既防黑天鹅，也防灰犀牛，对各类风险苗头既不能掉以轻心，也不能置若罔闻。中央财经领导小组办公室经济一局局长王志军在国新办新闻发布会上表示，党中央非常重视防范和化解金融风险，始终要求守住底线，特别是守住不发生系统性金融风险的底线。黑天鹅和灰犀牛两类事件都有可能冲击金融风险底线，将以不同思路和办法应对防范。黑天鹅主要指没有预料到的突发事件或问题。王志军认为，对这类事件要保持清醒头脑和高度敏感性，特别是在当前经济运行基础尚不牢固的情况下，一定要增强忧患意识和风险意识。要加强跟踪监测分析，加强预警预测，及时发现一些经济运行中的趋势性和苗头性问题，未雨绸缪，制定好预案，防患于未然，不打无准备之仗。灰犀牛事件一般指问题很大、早有预兆，但是没有给予足够重视，从而导致严重后果的问题或事件。对于灰犀牛事件，因为问题已经存在，也有征兆，所以要增加危机意识，坚持问题导向。对存在的灰犀牛风险隐患，如影子银行、房地产泡沫、国有企业高杠杆、地方债务、违法违规集资等问题，要摸清情况，区分轻重缓急和影响程度，突出重点，采取有效措施，妥善加以解决。王志军说。

　　与将黑天鹅与灰犀牛简单并列的方式不同，万喆提出：每一只黑天鹅背后，都潜藏着一头灰犀牛。在她看来，灰犀牛与黑天鹅谁更危险，这或许本身就是个错误的问题。她认为，塔勒布事实上正回答了渥克写《灰犀牛：如何应对大概率危机》时想解决的问题：为什么我们对迫在眉睫的危机不能先知先觉，提早预防呢?进而分析指出，每只黑天鹅后面，都有灰犀牛。在小概率的大灾难面前，灾难的巨大阴影早就铺天盖地了。她列举了全球金融风暴例子来进行说明，每一个黑天鹅事件的背后，都潜藏着一个巨大的灰犀牛式危机。她举索罗斯掌握做空时机的例子来说明：有时候，灰犀牛式危机越是严重，我们越难看到它的存在，越难逃离它的进攻路线。于是，我们说它们是黑天鹅。黑天鹅理论提醒人们注意那些意料之外的事件，但事实是，我们常常忽略了那些可以预期的事件。因此，关注、化解灰犀牛危机，也是化解无法关注的黑天鹅的最好方式。

　　(二)蝴蝶效应与混沌理论：一种认知真实世界的系统性思维

　　应该说，万喆对两者的关系的认知提升到了一定的高度。但是，这个世界在灰犀牛与黑天鹅之外还存在着什么，与这两者是什么关系呢?或者说，危机之外的世界与危机本身是什么关系呢?危机发生的路径和过程与危机之外的世界有没有关系呢?它们是不是处于同一个系统整体之中呢?我们从蝴蝶效应相关的混沌理论来进一步探讨。

　　混沌理论(Chaos theory)通常用蝴蝶效应(The Butterfly Effect)加以形象地说明。蝴蝶效应是指在一个动力系统中，初始条件下微小的变化能带动整个系统的长期的巨大的连锁反应。对于这个效应最常见的阐述是：一只南美洲亚马逊河流域热带雨林中的蝴蝶，偶尔扇动几下翅膀，可以在两周以后引起美国得克萨斯州的一场龙卷风。

　　混沌理论是一种兼具质性思考与量化分析的方法，用来探讨动态系统中(如：人口移动、化学反应、气象变化、社会行为等)必须用整体、连续的而不是单一的数据关系才能加以解释和预测的行为。1963年美国气象学家爱德华·诺顿·洛伦茨提出混沌理论，非线性系统具有的多样性和多尺度性，其最大的贡献是用简单的模型获得明确的非周期结果。该理论认为在混沌系统中，初始条件十分微小的变化，经过不断放大，对其未来状态会造成极其巨大的差别。

　　混沌理论有三个原则：一是能量永远会遵循阻力最小的途径;二是始终存在着通常不可见的根本结构，这个结构决定阻力最小的途径;三是这种始终存在而通常不可见的根本结构，不仅可以被发现，而且可以被改变。我们以混沌理论的蝴蝶效应来分析世界，其前提条件是类似的，即完全自由流动空气(资金)、确定的动力源(美元汇率波动)和全球多类不确定性事件。在此基础上，进一步分析可能出现的不可预期的系统性影响。

　　真实世界是非线性的系统，混沌理论解释的是非周期性结果，常常不具有线性的周期性，但如果时间足够长，非线性也会有周期性的结果。比如大西洋的飓风和太平洋的台风是有季节性的;比如经济的各种周期理论，尤其是长周期理论;比如金融危机在全球的不断出现;比如战争的不断出现;等等。

　　因此，黑天鹅的出现、灰犀牛的存在，两者是非线性系统的一种混沌表现是无疑的。每一个黑天鹅背后有相应场景里的灰犀牛长期存在，比如温室效应与一场气候灾难，比如工业化发展与城市雾霾，比如人口限制政策与人口断裂，比如一场金融创新与金融危机，比如一场突如其来的地震，等等。这个场景其实就是现实存在的每个系统，每个系统的存在和运转是非线性的，但并非完全没有规律和迹象可循。更为重要的是，在这个场景中，未来的黑天鹅和当下的灰犀牛与过去的正常发展是同一个系统，而在这个系统中如何出现从过去、现在到未来的正常发展到灰犀牛再到黑天鹅，则是混沌理论可以着力的地方。

　　如何着力?重在系统化、整体化和历史思维，在于监测体系的建设与长期的跟踪观测与分析，更在于应对机制与应对能力的建设。而如果停留在头痛医头，脚痛医脚的思维阶段，会有如下三种可能的后果。第一，黑天鹅防不住：一是提前找不到蛛丝马迹，二是爆发后没有应对能力;第二，灰犀牛拧不清：一是找不准灰犀牛(甚至有指鹿为马的可能)，二是不能正确认识灰犀牛存在的根源，三是难以痛下决心解决真正存在的问题，大家都在等待靴子落地;第三，发展与改革停滞：既然解决不了问题，就忙当前看得着也摸得着的事，大家都很忙，而发展的正确方向偏离了，改革的步伐停顿了。

　　事实上，如地震预警系统一样，我们对真实世界实时监测体系的建立，是从各种力量的积累与变化来判断未来可能的变化，说是预测也可，说是实时掌握情况也可。在这里，所有的监测系统并不是为了防范危机才建立的，建立的目的也不是为了预测危机，更多的是实时把握真实系统的状况，并通过压力测试等方式做出预防性防范或者调整。我们的全球系统性风险指数体系就是基于如上思维做出的一种尝试，是对真实世界的实时监测，是对风险与机遇的共同监测。

　　二、以全球价格体系把握全球系统性风险

　　(一)以全球价格体系把握灰箱

　　随着全球金融危机的爆发，全球系统性风险的概念不再陌生，全球系统性风险的重要性也日益体现出来，对全球系统性风险的重视也日益提升，如IMF、BIS和FSB等国际组织，欧盟等区域性组织，各国央行等职能部门，都日益关注全球系统性风险。对于全球系统性风险的讨论也日益增加，对于全球系统性风险的监控和管理也在逐步展开。事实上，随着全球化、金融化、泡沫化的发展，系统性风险日益具有全球化的特征。

　　但是，对于系统性风险的理解，大家多局限于金融系统的风险。对于全球系统性风险的理解，大家尚多认为是全球金融体系的系统性风险。事实上，随着全球日益金融化，金融的触角日益深入人类社会生活的方方面面，从各种层次的金融市场，到金融机构，到金融监管，到金融行为，无不如此。相应地，全球系统性风险常常也会传染到全球金融体系中去，如战争、政变、恐怖袭击、全球传染性疾病、地震、海啸等全球系统性风险，除了自身可能带来的死亡、难民、政局动荡等外，都常常会导致股票市场、债券市场、外汇市场、货币市场和商品市场的波动，严重的会影响到金融机构、人们的金融行为，甚至导致金融监管的改变。

　　当然，全球金融体系本身也是全球系统性风险的创造者，如货币汇率的巨大波动，金融泡沫的破裂、股市的暴跌，有的有外部系统性风险的原因，有的有经济风险释放的原因，也有金融系统中金融机构操作的问题、金融市场漏洞被利用的问题。

　　因此，当我们谈论全球系统性风险时，并不仅仅指的是全球金融体系的系统性风险，尽管常常体现为全球金融体系的系统性风险。同时，当我们谈全球金融体系的系统性风险时，也常常并不仅指金融机构自身产生的风险，也指金融体系变革产生的风险以及两者导致金融市场变动的风险，还常常指外部冲击导致的系统性风险。

　　此外，讲系统性风险通常含有质的含义，通常讲系统性风险是指风险的量积累到一定程度后出现的巨大风险，常常有猝然发生、难以应对的特点。但是，风险是始终存在的，与机遇一样随时存在。系统性风险也是一种风险，也不是随时爆发的，那么，它是随时存在的吗?它可以通过测量来把握吗?它可以随时测量吗?

　　事实上，系统性风险的测量，不是测量其爆发时这一个极端情况，而测量的是风险与机遇的现实情况，在这个连续的现实情况中才能发现突变的极端情况。因此，系统性风险的测量首先是对全球经济金融体系，甚至是对更广泛含义的全球生态体系的了解和把握。其次是将风险与机遇这一似二实一的两类指标统一为一种指数度量，即0100的指数，往0走就是风险越来越高，往100走就是机遇越来越高。最后，系统性风险指数是一个体系，最高级别的就是全球系统性风险指数体系，下面的可以有区域系统性风险、国别系统性风险、行业系统性风险和重要金融机构的系统性风险等。明乎此，我们才能进一步构建全球系统性风险指数体系，以全球金融体系为基础来构建全球系统性风险指数体系。

　　随着以市场化和金融化为重要推动力的全球化的不断深入，全球经济金融日益具有开放性，全球经济金融日益融合成一个关系紧密的全球系统，全球贸易和金融市场日益成为全球化的重要表现。全球经济金融系统和相关的系统非常复杂，即便不是一个黑箱，也是一个半黑半白的灰箱，但绝对不是一个白箱。在这个灰箱之中，既有众多若隐若现的各种金融市场、金融机构和金融监管的关系，但通过国际组织、主要国家和学者的研究情况来看，对全球系统性风险的把握并不理想。

　　全球汇率体系、全球物价体系和全球金融市场的股票价格体系和债券价格体系，日益成为全球经济金融系统的标志，代表着全球经济金融系统的状况，而全球购买力平价作为一种全球经济系统的参考价格体系，也日益被国际组织应用到诸多方面。我在2009年出版的《蝶变：从金融风暴走向全球共治》一书中，将美元兑一经济体的汇率与该经济体的购买力平价的比值，称为经济潜力空间比值，并对全球186个国家进行了经验分析，并与曹远征首席多次探讨其合理性。同时，对于物价和经济状况而言，都是以月或季为间隔的数据，我们通过月度数据的相关分析，获得了2年期国债收益率与经济物价良好的相关性，遂以2年期国债收益率作为经济物价的代表。于是，我们在编制国家系统性风险指数时，以全球价格体系为基础，取了五个共同的维度，试图按全球一价率来获得全球系统性风险指数。这五个维度是：经济潜力、经济物价(2年期国债收益率历史利差)、国债利差(102年期期限利差)、股票指数和汇率。

　　.........

我要评论